一、需求增速放缓，水火表现分化

　　受经济增速放缓及基数效应等因素影响，2019年以来用电量增速呈现放缓态势。分电源来看，水电、火电发电量增速呈现分化态势。2019年1-4月水电、火电发电量分别同比增长13.7%、1.4%。从板块业绩来看，受益于煤价回落等因素，2019年火电行业盈利回暖；2019年以来行业总体来水向好，水电业绩稳健增长。根据基金季报统计数据，截至2019年第一季度，电力板块基金配置比例仅0.4%，为近5年最低值；基金重仓股市值约44亿元，亦处于近年来较低水平。

　　二、火电：改革加速，有三大机会

　　2019年初至今，电力板块较为明显的跑输大盘指数。但这并非行业基本面出了问题，火电行业基本面在一个大的回升周期这个基本结论没有任何问题。电力指数跑输指数的主要原因是A股大环境导致的，火电逆周期、水电无周期，在经济周期的向上阶段（或者预期向上），二者的基本面对资金的吸引力较低，持有电力股的绝对收益率并不低，但机会成本明显偏高。在仔细审视近年电力股走势的基础上，我们认为2019年电力板块尤其是火电板块的主要机会来自于三个方面：1、改革驱动；2、基本面驱动的补涨；3、宏观低于预期的情况出现之后的配置价值。

　　长期以来，国有企业是推动我国经济发展的重要力量，但是其管理制度、运营效率、盈利能力等问题突出。近年来，国企改革一直是政府工作的重点之一。以政府工作报告为例，“十一五”以来，历年政府工作报告的工作内容均涉及国企改革。2019年政府工作报告提出“加快国资国企改革”（2018年为“推动国资国企改革”），“深化电力、油气、铁路等领域改革，自然垄断行业要根据不同行业特点实行网运分开，将竞争性业务全面推向市场”。我们认为，2019年国企改革的推进节奏有望提升。

　　结合近期观察到的各种现象，我们认为，2019年电力行业的国企改革步伐将实质性加速。一方面，新五大发电集团及两大电网公司的董事长均发生变动。

　　三、水电：业绩将近似平稳运行

　　我们认为，水电行业规模高速增长期已过，水电行业α已不显著，β才是当下核心要素。水电类上市公司的α，即业绩波动，主要取决于外延扩张（以向大股东收购成熟水电资产为主），其次取决于水情、中短期的电价波动（包括以降成本降负担为目的的电力产业链整体的价格下行，以及市场化交易比例、折价率变动带来的平均电价波动），再次则取决于各家上市公司储备、在建项目的推进进度（水电项目建设周期较长，因此该因素在短期内往往不会对股价造成影响）。以上几项因素，除水情因素较难预测外（厄尔尼诺年，降水量可能略好于多年平均），其余因素在未来2个季度都看不到具有方向性、较大幅度波动的可能性，因此我们认为水电行业业绩将近似平稳运行或略好于2018年。

　　2019年A股面临的内、外部环境较2018年更为多变。2018年市场整体表现虽差，但从年初至年底基本呈现单边态势，而2019年市场对于经济增长、A股业绩乃至贸易环境的预期呈现剧烈波动态势，使得对于“只有β没有α”的水电板块的配置，面临“非此即彼”的两难境地。四季度配置则需视A股整体盈利增速是否出现见底回升迹象而定。